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核心观点：

聚焦医药制造主业，财务表现获得大幅优化。2021 年公司确认聚焦医药制造主业的核心发展战略，陆续转让佰骏医疗等与主业不相关业务，优化资产负债结构，大幅提升盈利能力。公司医药制造收入从2020 年的9.6 亿元增长到2022 年的14.4 亿元，CAGR 为22.8%，同期毛利率提升2.5pp 至75.9%。公司2022 年扣非归母净利润1.1 亿元，加回2022 年确认的已转让业务亏损1684 万，我们测算公司净利率在6.9%。

三大新品毛利率高，未来放量可期。强力枇杷膏（蜜炼）是独家剂型，含有罂粟壳、枇杷叶等成分，是医保甲类和国家基药品种，未来将通过强化营销能力快速提升收入；小儿荆杏止咳颗粒2019 年12 月获批，2020 年纳入国家医保目录，含蜜麻黄等有效成分，医保谈判价为32.94元/3 袋，中高端儿科医院准入顺利，未来有望进入基药目录；玄七健骨片2022 年纳入医保，医保谈判价为37.20 元/12 片，含延胡索等有效成分，针对中老年退行性骨痛等适应症，市场开拓刚处于起步阶段。

藤黄健骨片竞争格局优化，整合资源布局化学药。2023 年6 月21 日国家发布中成药集中带量采购拟中选结果，核心竞品藤黄健骨胶囊未入选，公司中选价格为20.46 元/36 片，价格降幅为42%，由于核心竞品未入选，公司以价换量竞争格局大幅优化。公司骨伤科2022 年收入为3.68 亿元，主要由藤黄健骨片贡献，预计集采落地后单品盈利贡献将保持稳定。公司通过与业内CRO 合作，整合代理商和地方政府资源，布局化学药，未来也是公司的一块业务增长点。

盈利预测与投资建议。预计公司23-25 年EPS 分别为0.40、0.57、0.74 元/股。参考可比公司估值，考虑到公司产品优势，给予公司23 年40 倍PE，对应合理价值16.06 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示。产品放量不及预期，研发进展不及预期、行业政策风险等。

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